量化价值投资：思路与实践

时间： 2024-11-02 05:29     

（巫景飞，上海大学经济学院副教授）

投资三原则

2024年3月27日，心理学家，诺贝尔经济学奖获得者丹尼尔·卡尼曼（Daniel Kahneman）去世。当年，一位心理学家获得了经济学奖，让很多人大跌眼镜。但要解释复杂的人类行为选择，除了认真研究人行为的外部约束条件，另辟蹊径从人的思维模式或者说心理活动规律入手也是非常必要的。

卡尔尼曼认为人并非绝对理性，当面对复杂问题时，人们通常会采用简化的策略以快速作出决策，即所谓来自大脑系统1的快思考。这种快速直觉性地判断提高决策效率的同时，但却可能导致出现系统性偏差或错误。

举个例子，当人们在投资股票时，面对巨大的上市公司资料和数据时，大脑就会信息过载，善于分析的系统2就会处于休止状态，而被直觉性的系统1所接管，这种直觉快速可以给出对这只股票的判断。至于是什么原因，有很多种可能。比如，近期正好从新闻中听到关于AI将会改变人类社会、政府也大力支持人工智能产业的发展，而这只股票恰恰就是AI主题股，你就会对这只股票产生好印象。你看，这公司到底如何？你并没有认真分析思考，但也居然依靠容易获得的信息产生了某种直觉判断（幻觉）。卡尔尼曼将这种决策偏差称之为易得性偏差（Availability Bias）。

与传统经济学家不同，在卡尔尼曼等心理学家看来，人类绝非绝对理性，而是一个爱犯错的智能体！尤其当处于某种特定情境之下时，犯错的可能性还会大大提高。比如博彩、股票投资和购物等等。那么，问题来了，我们该如何消除决策偏差呢？

简单说，依靠理性！那么，什么又是理性呢？

按照哈佛大学平克教授的观点，理性是依靠既有知识实现自己目标的能力。依靠可以实现目标的能力当然能够实现目标，这不就是废话吗？的确如此，但这个“废话”仍有启发。

首先，决策者必须有目标。很多人的行动是盲目的，不知为何而行动。或者这个目标是模糊的，比如投资是为了赚钱，但是赚多少呢？预期收益率目标多高？资金可以使用的期限多长呢？对此，很多人在投资前压根没想过。还有一种常见的是，目标漂移，之前期待的是年化收益率3%-5%，追求稳定。但眼看着股市大涨，目标又开始转换成为20%-30%，无惧波动。市场一个回调，目标又变回去了。

“对一个盲目航行的船来说，任何方向的风都是逆风。”类似的，对一个没有决策目标的人，任何决策方法都没办法帮到他。

其次，需要利用知识而不是直觉来支持决策。直觉很重要，也很高效，但直觉不可观察，不可以分析，不可以讨论，还容易产生各种偏差，因此直觉并不可靠。至少在重大决策时，应该尽量避免直觉，而是利用知识来支持决策。

英国17世纪著名的政治家、思想家和哲学家培根说“知识即力量”(Knowledge is power)。在他看来，知识不仅仅是理解世界的工具，更是改变世界的力量。但仅仅停留在演绎推理，合乎逻辑的定理陈述并不是知识的全部，更多新的知识还需要通过系统的实验和观察，从个别的事实中归纳产生。培根由此开辟了一种获得新知识的方法，也就是今天我们熟悉的科学研究方法。因此，利用合乎逻辑，且能够经验所检验的科学知识应该成为我们决策的重要基础。

对于股票投资而言，当然也不例外！

首先，投资者需要根据自己的风险偏好，资金可使用时间，设定下自己的预期收益目标。简单的方法是参考无风险收益率，比如当下中国30年期国债的每年收益率大约为2.5%，那么当你决定投资股票时，相比国债风险肯定增高了，在无风险收益率基础上投资者可以根据自己的要求来确定每年的预期收益率目标。很多投资者会说，我的目标就是越高越好了，没有上限。请注意，此处是你的预期收益目标，不是你心里幻想的收益目标。

总体而言，预期收益率越高，投资者承担的风险也会越大，反之就会越小。此处的风险，不是金融学家们计算的股价波动率，而是你损失本金的可能性与金额。所以预期目标的设定，其实从另一个角度来说，也是可承受损失的设定。

当然，风险都是主观的。每位投资人由于知识、信息和认知能力的差异，对风险的评判各不相同，对同一只股票的投资预期收益率目标也因此并不相同，而这种认知差异正是股票市场每天交易买卖数万亿的根本原因。

其次，光有预期目标还不够，投资者还需要有知识，也就是有一套逻辑自洽且被历史数据稳健检验的投资逻辑和方法（投资策略）。投资是一件高度不确定的事，整个市场信噪比极低。投资者在投资过程中不可避免会产生各种行为偏差，就像斯金纳箱子里面的小白鼠，并不能真正理解市场规律，自以为是但却不能经受推敲和数据检验的投资决策常常以失败告终。

聪明如牛顿，在1720年那场著名的海南公司股票泡沫中也是巨亏离场。事后他写道：“我算得到天体运行的轨迹，但无法计算人类的疯狂！”。的确，相比物理世界，由成千上万的会思考、会主动行动的个体构成的股票市场的复杂度更高，身居其中的投资者，面对巨大的利益诱惑与集体无意识地疯狂，难免利令智昏，被市场挑于马下！

最后，有知识还不够，还需要知行合一，即能够在实践中按照既定规则坚定执行策略。投资是一个实践活动，不是纸上谈兵。实践中由于市场的高度复杂性，虽然策略所依赖的外部环境并未发生根本变化，但也完全可能出现预期结果与现实偏离，甚至长时间偏离。此时，如果轻易放弃先前经过充分论证过的策略，反复出现策略漂移，就无法实现预期收益目标。

有人说，投资有时需要靠信仰！我的观点是，如果信仰是盲目而来的，实践中就不可能坚信。坚定的信仰从来不源于盲目，而是来自强有力的逻辑和充分的数据检验。

综上，投资应该遵循三大原则：Logic-Based（有逻辑）；Evidence-Based（有证据）；Rule-Based（依规则）。前两个指标任何投资策略形成之前务必需要有清晰、自洽的逻辑支撑，同时还必须经过历史数据的回测检验。而Rule-Based则是指按照既定的规则（或者说算法、程序）坚定执行。

具体到价值投资，要想获得成功，也依然要遵循上述三原则。具体如何操作？和量化又有啥关系？容我下一篇文章细说。

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