欧盟MIFID II法案合规实践与启示

时间： 2023-10-24 04:03

摘要

《金融工具市场指令Ⅱ》（MIFID Ⅱ）是欧盟金融市场的重要监管框架，也是2008年国际金融危机后欧洲金融监管改革的重要成果。本文介绍了MIFID Ⅱ的历史沿革，梳理其主要的监管理念、范围及重点内容；站在被监管对象（银行）视角，以需要重点关注的MIFID Ⅱ合规问题为线索，阐释法案专有概念，分析这些概念与银行经营活动的内在联系。最后，本文对中资银行在欧洲合规展业及我国衍生品市场监管改革提出相关工作建议。

关键词

金融市场MIFID Ⅱ投资者保护透明度

MIFID Ⅱ的历史沿革

二战后，为落实“欧洲统一”的政治理想，欧洲一体化在货币、防务、外交、贸易等多个领域逐步展开，并进一步延伸至金融监管领域。克服成员国经济发展不平衡，减少成员国金融监管标准的差异，成为建设欧洲金融监管体系一体化的必然选择1。

2007年，欧盟《金融工具市场指令》（Markets in Financial Instruments Directive，简称MIFID，是MIFID Ⅱ的前身）正式生效。欧盟力图通过推动MIFID法案落地，促进区域金融监管标准的统一，通过倡导市场与服务准入的公平性，形成欧盟金融市场一体化的坚实基础。

2008年国际金融危机爆发，二十国集团（G20）将维护金融市场稳定、降低系统性风险、提高市场透明度作为全球金融合作和改革领域的共识。欧盟作为G20重要成员和最大经济体，拥有伦敦（英国“脱欧”前）、法兰克福、巴黎、卢森堡等多个金融中心。因花旗、汇丰等主要国际金融机构均在欧洲设立总部，欧盟同时也是受金融危机冲击最严重的经济体。在此背景下，欧盟迅速宣布对MIFID 法案进行重新检验，并于2018年正式推出MIFID Ⅱ。MIFIDⅡ充分体现了全球金融体系改革共识要求，明显扩大了金融工具监管范围，突出对市场参与者的行为监管，反映出欧盟对加强投资者保护、提升市场透明度等金融市场改革的决心。

MIFID Ⅱ法案的内外部关系

（一）MIFID Ⅱ的文本结构

在法律文本层面， MIFID Ⅱ是《指令》和《法规》两份文件的合称（见表1）。《指令》本身并非可立即执行的法律，欧盟各成员国需结合自身经济水平、本国机构综合能力等客观情况将有关要求内化于本国法律中，在执行层面有一定灵活性。而《法规》则为可以立即执行的欧盟法律，对各成员国的要求基本一致。

《指令》包含七编，偏重主体层面的监管要求。在规范适用范围和术语定义的基础上，阐明投资公司、各类交易场所的运营者、数据报告服务提供商、监管机构等市场主体和监管主体的相关权利和义务。

《法规》包含九编，侧重于对市场参与者开展金融市场经营活动的监管要求，例如针对交易场所的透明度要求、对投资公司开展场外交易衍生业务的要求等。

为帮助市场参与者深入理解MIFID Ⅱ相关细节要求和规范，减少落地执行过程中的不确定性，欧盟委员会及获其授权的欧洲证券与市场管理局（ESMA）发布了《监管技术标准》《实施技术标准》《授权条例》等辅助性文件。此外，ESMA和各国监管机构通过不定期发布各类监管问答和指引、组织研讨会等形式，阐明对某些具体问题的看法，帮助被监管对象准确把握监管目标和意图。这些解释性、支持性文件合计数千页，共同构成MIFID Ⅱ的文本框架。

2018至2020年间，欧盟以“加强投资者保护、降低系统性风险”为目标，修订颁布多部重量级金融市场监管法律法规，主要包括《欧洲市场基础设施法规》（EMIR）、《证券融资交易法规》（SFTR）、《防止市场滥用法规》（MAR）、《市场基准管理规则》（Benchmark Regulation）等。这些法律法规面向不同专业市场和领域，互为补充，共同构成了新的欧盟金融市场法律法规体系，如图1所示。

（二）MIFID Ⅱ的监管范围

MIFID Ⅱ的监管范围较广，可从金融工具、业务和受监管对象三个维度对监管边界进行说明。

第一维度是受监管的金融工具。MIFID Ⅱ通过列举法将11类金融工具（以下简称“MIFID Ⅱ金融工具”）纳入监管范围，具体见表2。MIFID Ⅱ金融工具涵盖债券、衍生品等在金融危机中对金融市场产生重大影响的金融工具，同时也纳入了排放权等正在快速发展的金融工具。

此外，欧盟考虑到尚无立法对结构性存款的投资者保护进行规范，因而在MIFID Ⅱ中专门将结构性存款纳入监管范围，以填补法规空白、强化管理。

这里需要特别关注金融工具和金融产品的区别。如果将金融工具比喻为“原材料”，那么MIFID Ⅱ框架下的金融产品就是利用“原材料”制作的“产成品”。一项或多项金融工具可以被创设为销售给客户的产品。

第二维度是受监管的业务（服务或活动），包含了与上述金融工具有关的，可能对市场秩序或投资者利益产生重要影响的投资和交易活动。与金融工具类似，MIFID Ⅱ使用列举法将9类投资服务或活动及7类辅助服务纳入监管范围（见表3），涉及代客资金业务、自营交易、投资顾问业务、基金管理业务、证券承销以及交易场所基础设施运营等领域。

第三维度是受监管对象，在法案中称为“投资公司”。此处的投资公司并非狭义的开展投资业务的公司，而是指开展上述金融工具相关业务的，在欧盟设立的机构或由第三国公司在欧盟内设立的分支机构。

当某机构在欧盟地区展业时，其主体身份可以分为两类：一类是直接以第三国公司身份跨境展业（仍需获得监管许可，否则为非法活动）；另一类是通过建立法人实体（子行/子公司）或建立不具有法人资格的分支机构（分行）展业。从机构身份角度出发，欧盟子行与分行均可能因开展MIFID Ⅱ相关交易、提供相关服务被认定为MIFID Ⅱ的适用对象。

综上所述，MIFID Ⅱ的监管边界虽然复杂，但体现了清晰的监管思路。一是注重功能。在适用对象的界定上，注重其在金融市场中发挥的功能，而不局限于机构本身的行业属性，将投资公司、交易场所、数据报告服务提供商等可能对金融市场稳定产生影响的市场参与者均纳入监管范围内。二是列举立法。MIFID II将纳入监管范围的金融工具以及业务以有限列举的方式给出，体现确定性原则，减少各成员国实施监管竞争（套利）的空间。三是原则性和适度性。在实现监管目标的过程中，监管机构并不盲目设定超出市场承受力的高标准。通过持续与行业沟通，跟踪被监管对象及实体经济受到的影响，辅以数据支持，动态调整监管要求，准确传递监管意图。

银行类机构MIFID Ⅱ合规的关键环节与重要内容

为便于理解，可利用一个框架来说明银行在落实MIFID Ⅱ合规要求过程中应重点把握的关键环节。这个框架以银行向客户提供某种业务为场景，将相关重要专有概念作为主要变量，以此展现这些概念与合规义务之间的联系。

框架如下：

银行向位于欧盟的[何类客户]提供通过（何种交易执行场所）、依赖（何种金融基础设施）支持的关于[何种金融工具业务]，进而需满足[何种MIFID Ⅱ合规义务]2。

（一）MIFID Ⅱ的专有概念

1．客户分类

MIFID II要求将客户分为零售客户、专业客户和合格交易对手三类，并将该分类作为形成和维系客户关系的必要环节。三类客户的专业程度和风险承受能力依次递增。

上述三类客户并不等同于个人客户、工商企业客户和金融机构客户，例如：自然人可以被分类为专业客户；金融机构若达不到合格交易对手的标准，也可以被分类为专业客户。这是因为MIFID Ⅱ强调按照客户的专业程度赋予其相应的义务和保护，与客户的法人属性无必然对应关系。

2．交易执行场所

MIFID II通过“执行场所”刻画交易模式和市场参与者的关系，这些场所主要有场内、场外两大类。

其中，场内交易指在“交易场所”达成的交易。交易场所具体包括三类：受监管市场（RM）、多边交易设施（MTF）和有组织交易设施（OTF）。其中，RM最接近一般意义上的交易所，也就是传统的“场内”。MTF往往依托于电子交易系统或平台，通过一组预先确定的规则，不带主观裁量地撮合多个买卖意向。金融市场业务常用的电子交易平台一般注册为MTF。OTF具有更强的包容性，允许运营者通过主观裁量撮合买卖意向，并且不强求运营者通过自己运营的电子交易平台达成交易。许多电子经纪商被认定为OTF。

对于在上述交易场所以外达成的交易，MIFID II将其视为场外交易。

3．金融工具

在MIFID Ⅱ列举的11大类金融工具中，若其可在“交易执行场所被交易” （TOTV），则会被认定为对金融市场稳定具有重要影响，从而需满足相关监管要求。TOTV是MIFID Ⅱ金融工具的重要属性，其包含所有在交易所挂牌的股票、债券及以其为标的的场外衍生合约，以及在各类多边交易设施挂牌的汇率、利率衍生合约。此外，在交易场所外交易的某一工具，若其挂钩的标的资产是TOTV，则也需满足同样的监管要求。

部分金融工具由于定制化程度高或交易频率低，且未在任何交易场所交易，其对金融市场运行的影响有限，被定义为Non-TOTV，因而不必履行MIFID II合规义务。

4．金融基础设施

MIFID II涉及的金融基础设施主要是银行为履行交易披露（披露对象为市场）、交易报告（报告对象为监管机构）、集中清算等义务需依赖的IT系统、特定服务及法律协议安排。

5．合规义务

MIFID Ⅱ框架下的合规义务主要存在于上述几个专有概念所界定的主客体关系之间。从监管目的出发，这些合规义务可分为两类：一类是为避免金融市场运行遭受不利影响（市场侧）而制定，另一类是为保护客户利益（客户侧）而制定。前者主要包括交易披露、交易执行场所注册等要求，后者包括客户分类、产品管理等要求。

（二）MIFID Ⅱ重点合规义务

1．交易场所

银行需通过ESMA提供的清单确认某项金融工具是否必须在交易场所进行交易。如果是，则银行需要预先建设相应的金融基础设施。

2．交易披露与报告

银行需根据ESMA提供的清单确认某项金融工具是否具有TOTV属性。对TOTV金融工具，银行应在交易后尽快向市场披露成交量、成交价等简单信息，提升市场透明度。其中，在场外发生的交易，履行披露义务的主体是银行；在交易场所内发生的交易，履行披露义务的主体为交易场所的运营者。此项义务时效性要求极高，银行若不具备系统支持条件，应尽量选择通过交易场所达成交易。

此外，银行应逐日向交易报告库逐笔报告详细的交易信息（共计65个字段）。针对每一种金融工具，银行还需每年对外披露全年执行客户订单交易量前五的交易执行场所。

3．系统化内部撮合商的注册要求

交易场所是资金、信息密集交换的节点。抓住作为“关键少数”的交易场所运营者，监管部门就能以较低的成本维护市场秩序。因此，MIFID Ⅱ鼓励、促进市场流动性向主要交易场所聚集。

如银行在执行客户订单过程中，频繁在交易场所外参与交易活动，则需评估是否触发系统化内部撮合商（SI）的注册条件。MIFID II定义的SI与美国《多德-弗兰克法案》中定义的“掉期交易商”、新加坡证券期货法中定义的“有影响的衍生品持有者”相似，接近于传统的“场外做市商”，需承担一系列繁复义务3。目前，全欧盟注册的SI仅数百家，暂无中资银行。

对于大部分在欧中资银行而言，日常经营以在场外执行客户交易订单为主，极易触发SI的注册条件。虽然SI附带的合规义务较重，但成为SI也是银行在某一领域综合实力的体现，有助于客户营销和业务拓展。因此，银行应结合自身比较优势和经营策略，对是否成为某一领域的SI进行主动管理：若采取规避SI策略，则应尽量控制交易频率或尽可能在交易场所执行客户订单；若决定注册为SI，则应充分发挥SI的价值和影响力，积极拓展相关业务。鉴于在人民币业务方面存在优势，中资银行可以考虑成为人民币相关金融工具的SI，在推动业务发展的同时，提升人民币国际化水平。

4．产品管理与销售

当一项或多项金融工具被创设为一个产品，就具有了销售属性，因此需进行有效的产品管理。

银行需明确自身是该产品的生产者还是分销者。其中，产品生产者需承担较为复杂的义务，例如识别并向分销者提供该产品的目标市场、适销客户条件等信息。产品分销者类似“经销商”，其承担的义务较少，仅需从产品生产者处获取产品信息、确定具体适销客户，并向生产者反馈销售数据等信息。

5．客户分类与投资者保护

银行需对照零售客户、专业客户和合格交易对手的客户分类标准，对每一个客户进行分类并定期重新检查。被划分入更低专业类别的客户将享受更强的投资者保护，但只能获得较小范围的产品和服务。相应地，银行需履行的合规义务也更重。反之亦然。

例如，银行需将所销售产品最为详尽、全面的信息提供给零售客户，包括投资建议、组合管理服务、银行成本及相关费用、支付方式、第三方付款规定等内容。对专业客户只需提供投资建议、组合管理服务信息，对合格交易对手则无需提供任何信息。在向零售客户及专业客户提供订单执行类服务时，银行应设置完备的流程，保证客户尽可能获得最优的交易执行结果，包括成交价格、费用、速度、成交可能性等。银行对合格交易对手则无此义务。

对中资银行合规展业及我国衍生品市场监管改革的建议

（一）对中资银行合规展业的建议

近年来，各主要经济体密集出台像MIFID Ⅱ这类高标准的金融监管法案，同时巨额监管处罚也屡见不鲜。在境外展业的中资银行需高度重视当地法案，重点做好以下几方面工作：

一是理顺境外合规管理机制。应从集团层面提升对境外业务合规性的重视，建立一二道防线、前中后台、总分行协作的境外合规管理体系。完善以监管信息收集和分析为起点的变化管理机制；将变化与分析及时传导至高管层及受影响的业务单位，争取尽早决策、提前布局。

二是完善经营策略。最新的监管法案往往对非专业客户施加更大的保护力度，对复杂业务提出高标准合规要求，导致零售、衍生品等业务的展业成本显著提升。中资银行需分析当地客户分布及自身资源能力，果断取舍。从更深层次考虑，如果既要做到严格合规，又追求效率与收益提升，可探索全球或区域集中的交易簿记与集约化运营机制。

三是加强基础设施建设投入。监管法案对交易报告、中央清算、抵押品管理等金融市场基础设施提出了严格要求。这些设施不仅是中资银行合规展业的先决条件，也逐渐成为提升客户服务能力和行业竞争力的重要组成部分。由于相关要求在欧盟和其他主要国家（地区）大同小异，银行可以在集团层面统一建设、全球使用。进而还可以将基础设施本身作为产品，提供给其他不具备实力的中小机构使用，挖掘新的利润点。

（二）对我国衍生品市场监管改革的建议

在衍生品市场监管改革方面，参考MIFID Ⅱ的实践，笔者提出以下建议：

一是监管规则制定兼顾原则性和差异性。由于不同市场主体参与金融市场的方式、目的及对经济金融体系影响的深度、广度差异很大，建议基于对市场的影响力、经营产品的复杂度、服务客户的覆盖面等角度为被监管对象分类，在保持原则一致的前提下，为不同类机构制定相应的具体监管规则。

二是积极参与国际规则制定。中国作为全球第二大经济体和G20的重要成员，应积极参与规则制定，发出中国声音、体现中国利益。在落实国际规则时，在充分考虑我国实际的前提下，建议与主要经济体的监管法案内容和时间表尽量匹配，助力我国银行减少重复建设，提升国际竞争力。

三是积极支持我国机构参与国际核心金融市场基础设施建设。在尽快完善监管规则的同时，推动行业协会、要素市场等机构在境内填补金融市场基础设施空白，促进我国金融市场风险管理工具升级。同时，支持中国机构在境外积极参与核心金融市场基础设施建设，为走出去的中国机构提供更经济、更可靠、更安全的服务。

注：

1．参见齐绍洲所著《欧盟金融市场一体化及其相关法律的演进》，人民出版社2012年出版。

2．方括号内为必然涉及的要素，圆括号内是可能涉及的要素。

3．相关义务主要包括：通过当地监管机构注册为SI、持续对客报价、实时披露逐笔交易信息、每季度披露执行客户订单的整体情况。

◇ 本文原载《债券》2023年9月刊

◇ 作者：中国银行总行全球市场部副总经理刘全雷

中国银行总行全球市场部卢丁